Бизнес-модель биотех-сектора имеет уникальные черты, которые отличают ее от широкого рынка. Это отражается в специфическом подходе и особых методах инвестиционной оценки биотех-активов.
Биотех-компания в области здравоохранения создает, разрабатывает и внедряет в практику инновационные препараты, изделия или методы лечения, диагностики и профилактики, которые представляют собой более эффективные средства для борьбы с заболеваниями человека.
Основное отличие биотех-компании от других компаний в сфере здравоохранения заключается в фокусе на разработке инновационных препаратов, в то время как фармацевтические компании занимаются производством и продажей препаратов, которые уже длительное время используются в здравоохранении.
Средний инвестиционный период в биотехе составляет 5–15 лет. За это время компания проходит все этапы разработки первых в классе препаратов и к моменту выхода на рынок обладает устойчивыми технологическими, регуляторными и патентными преимуществами. Это позволяет получать устойчивый маржинальный денежный поток, защищенный от влияния конкуренции.
Из-за длительного цикла разработки препаратов, оценка биотех-компаний требует использования более сложных моделей. Это связано с тем, что на этапе разработки препарата компания еще не генерирует выручку, а денежные потоки обычно являются отрицательными. Поэтому, неправильно давать оценку биотех-компании на основе ее текущих финансовых показателей.
Применение метода дисконтирования денежных потоков, скорректированных на риск (rDCF) поможет понять более точную стоимость компании и увидеть значительное потенциальное увеличение стоимости (upside — апсайд).
Биотех-компанию некорректно оценивать по методам, основанным на текущих финансовых показателях (особенно на этапе разработки препарата). Но многим инвесторам требуется помощь, чтобы оценить компанию по будущим денежным потокам. Вследствие этого биотех-проекты часто имеют значительный апсайд в стоимости.
Медицинские и фармакологические компании имеют более короткий инвестиционный период, который может включать в себя в том числе создание и развитие медицинских учреждений, аптек, заводов и складов. Этот период обычно составляет 1–5 лет. В связи с этим, для таких компаний чаще применяются стандартные методы оценки на основе финансовых показателей.
Разработка и внедрение препаратов — длительный и дорогостоящий процесс. С одной стороны, существуют строгие правила со стороны надзорных органов, а с другой стороны, компании несут значительные затраты на прохождение необходимых процедур по оценке эффективности и безопасности новых препаратов на этапе доклинических и клинических испытаний (ДКИ и КИ).
Поэтому, биотех-компаниям, как правило, требуется несколько раундов финансирования на протяжении периода разработки препаратов (5–15 лет) до выхода на стабильные доходы и прибыль. В это время они могут столкнуться с убытками, рисками непрохождения этапов разработки и недостатком финансирования. Однако, в случае успеха, они могут достичь высоких темпов роста выручки и прибыли.
Важно отметить, что даже на этапе разработки препаратов биотех-компания может значительно увеличить свою оценку. Это происходит в момент, когда компания заключает лицензионный договор или договор кодевелопмента с крупной фармкомпанией. Фактически, в таких сделках крупная фармкомпания приобретает права на разработки и обязуется выплачивать лицензионные платежи, что подтверждает будущие денежные потоки. Это значительно способствует росту стоимости биотех-компании, поскольку денежные потоки становятся более предсказуемыми и легче оцениваются.
Оцените размер группы пациентов, которые будут использовать препарат, на основе информации от компании, отчетов об исследованиях рынка заболевания и сведений независимых источников. Если препарат может быть использован для нескольких различных заболеваний, то стоит оценить его рыночный потенциал для каждого из них.
Биотех-компании часто коммерциализируют свои инновационные препараты через передачу лицензии фармкомпаниям. Это может включать финансирование различных этапов разработки, организацию производства и продаж. Взамен биотех-компания обычно получает роялти от будущих продаж.
Чтобы определить цену на разрабатываемый препарат, необходимо посмотреть на цены конкурентов и оценить стоимость альтернативных методов лечения. На основе этой информации можно прогнозировать цену на новое лекарство.
Сначала необходимо спрогнозировать период выхода на пиковые продажи, затем сделать прогноз продаж до момента истечения срока действия патента, который обычно составляет около 20 лет, и, наконец, спрогнозировать продажи в постпатентный период.
Этап разработки
Определение цены на лекарство (с учетом покрытие неудовлетворенной потребности), потребует некоторых прогнозов. Для препарата, который будет конкурировать с существующими методами лечения, необходимо изучить стоимость такого лечения и цены потенциальных конкурентов.
Этап продаж
Оцените затраты на единицу продукции, уровень постоянных операционных расходов и капитальных вложений.
Прогноз свободного денежного потока учитывает успешное прохождение лекарством всех испытаний, одобрение регулирующими органами, а также его широкое применение и включение в клинические рекомендации и систему страхования. Однако, не всегда препарат доходит до рынка. Поэтому, в зависимости от стадии разработки, необходимо учитывать вероятность успеха и риски разработки. Путем умножения предполагаемого свободного денежного потока на вероятность успеха на соответствующей стадии, можно получить прогноз свободных денежных потоков, учитывающий риск разработки.
Инвестиции в биотех ранних стадий могут быть прибыльными, но есть риск, что разработка не дойдет до рынка. Поэтому стоимость биотех-компании зависит от прогресса на основных этапах исследований и разработок (R&D), который снижает риски. Результаты доклинических и клинических исследований, включение в рекомендации, получение регистрационного удостоверения и другие успехи проекта оцениваются инвесторами и могут привести к пересмотру стоимости компании.
Каждый препарат оценивается отдельно на основе показаний, то есть заболеваний, которые он лечит, и их рыночного потенциала. DCF-анализ позволяет оценить стоимость отдельного препарата или портфеля препаратов.»
При оценке стоимости биотех-компании стоит учитывать вероятность успешного прохождения каждого этапа клинических испытаний. Для этого следует скорректировать прогнозируемый денежный поток на фактор вероятности успеха на каждом этапе проекта.
Источник: Hay, Michael, et al. «Clinical development success rates for investigational drugs» Nature biotechnology 32.1 (2014): 40-51
Изменение стоимости разработки на примере препарата Неоваскулген по показанию ХИНК (Хроническая ишемия нижних конечностей) в зависимости от этапа R&D.
Препарат для данной нозологии — на 2 фазе клинических исследований. Экспертная оценка Артген кумулятивной вероятности успеха и получения РУ — 56%
Оценка стоимости препарата по показанию СДС на текущий момент с учетом рисков прохождения 3 фазы КИ и включения показания применения препарата в РУ
*rNPV — модифицированная NPV (чистая приведенная стоимость) с корректировкой каждого денежного потока на предполагаемую вероятность его возникновения
Команда Артген подготовила пример инвестиционной модели рынка заболевания «Х», который продемонстрирует подход к оценке стоимости биотехнологического актива. Если вы хотите самостоятельно оценить тот или иной рынок заболевания, скачайте калькулятор в формате Excel и измените соответствующие параметры.
